Inflação e Estabilização

Inflação e Estabilização

(Parte 1 de 7)

Roberto Pires Messenberg

Este texto visa resgatar as principais abordagens sobre o problema da inflação que se desenvolveram recentemente no Brasil, procurando, sobretudo, enfatizar seus aspectos distintivos ligados às questões do déficit, da dívida pública e da taxa de juros. Em especial, centra-se redobrada atenção no papel crítico por esta última desempenhado, em relação ao déficit e à inflação, na formulação dos programas de estabilização. Não raro, as dificuldades de diagnóstico do processo inflacionário e de prescrição de política econômica associadas aos diversos paradigmas podem ser sintetizadas em ambigüidades enraizadas logicamente no comportamento dos juros.

A segunda seção do trabalho trata da fase heróica do inercialismo, quando, no início dos anos 80, a economia brasileira sofria com a imposição de uma aguda restrição externa e o diagnóstico da inflação inercial possibilitava uma postura crítica em relação à política econômica de então, conduzida de acordo com o receituário da ortodoxia. Na terceira seção, mostra-se como, a partir de 1984, o alívio obtido na restrição externa e a possibilidade concreta de implementação de um programa de estabilização nos moldes heterodoxos acabaram por provocar sérios desacertos no discurso econômico inercialista. A quarta seção do trabalho examina as prescrições e as ambigüidades das abordagens que procuraram explicar o movimento de inflação crescente experimentado pela economia brasileira durante a segunda metade da década de 80 e na primeira metade dos anos 90. Destaca-se, então, em duas subseções, as proposições das principais vertentes do monetarismo e do revisionismo inercialista que acabou inspirando a formulação do Plano Real. Na conclusão, procura-se sintetizar os resultados da análise desenvolvida nas demais seções, objetivando, também, a identificação de alguns pontos críticos na evolução e na condução da política econômica do Real.

O déficit do setor público é colocado atualmente, de forma quase consensual, como elemento chave a ser contemplado em qualquer estratégia que vise manter sob controle a inflação no Brasil. Menos consensual é, no entanto, a natureza do diagnóstico que liga a existência de eventuais déficits no orçamento público ao comportamento da inflação.

Até o início dos anos 80, era usual a tentativa de se identificar esta ligação — por meio de uma combinação entre a versão aceleracionista da curva de Phillips e a formulação de livro texto do modelo IS/LM — com a ocorrência de excessos da demanda agregada sobre o produto potencial na economia.

Tal procedimento se tornou, contudo, seriamente questionado a partir dos fracassos das experiências ortodoxas de estabilização; ganhando força, então, nos debates econômicos, a idéia da inércia como elemento central na explicação da inflação brasileira.

Para os que naquele momento defendiam o diagnóstico da inflação inercial, o déficit público constituía, na verdade, apenas o veículo básico pelo qual a expansão da base monetária ajustava a liquidez requerida pela taxa de crescimento dos preços na economia.1

Esse enfoque seria virtualmente abandonado ao longo da segunda metade dos anos 80, com o fracasso do Plano Cruzado e a frustração então causada pelas experiências heterodoxas de combate à inflação. Em seu lugar surgiria um renovado interesse em torno dos fundamentos fiscais de um programa de estabilização.

A relação entre a dinâmica inflacionária e os fenômenos monetários ocuparia, assim, um espaço significativo com o esvaziamento das teses inercialistas. Mais precisamente, a discussão passaria a girar em torno das possíveis interações da trajetória da inflação com o comportamento da dívida interna, destacando-se os papéis da excessiva liquidez dos títulos públicos, do crescimento de seu estoque e das flutuações em sua demanda.

Na verdade, os planos Collor podem ser entendidos, no plano dos planos, como reflexos de toda uma discussão que, de uma forma ou de outra, atribuía um papel de destaque às formas de financiamento das despesas públicas na explicação dos movimentos inflacionários.

Nos anos 90, com o fim do período Collor, a volta da inflação e a abundância de capitais internacionais, viria o Real. A partir dele seriam reavi-

* Agradeço os comentários de Amaury G. Bier, Arno Meyer, Paulo Arvate, Paulo Levy e Valdir Ramalho. Obviamente, nenhum deles pode ser responsabilizado pelos pontos de vista adotados ou pelos erros cometidos ao longo do texto. 1 “A liquidez tem de vir de algum lugar e, habitualmente, vem do déficit orçamentário do governo. Mas este, em geral, tende a se expandir passo a passo com a inflação, pela simples razão de que tanto os impostos como as despesas do governo tendem a crescer de maneira uniforme, quando os preços disparam. Assim, a partir de uma situação com déficit positivo, a base monetária tende a acompanhar, passivamente, os altos e baixos da taxa de inflação, determinados pelos choques de oferta e as práticas de indexação” (Bacha, 1986, p. 126).

vadas, então, as inquietações intelectuais a respeito dos impactos de um excesso de demanda agregada na economia, em função, sobretudo, da ocorrência de déficits públicos elevados.

Este texto visa resgatar as principais abordagens sobre o problema da inflação que se desenvolveram recentemente no Brasil, procurando, sobretudo, enfatizar seus aspectos distintivos relacionados às questões do déficit, da dívida pública e da taxa de juros. Em especial, centra-se redobrada atenção no papel crítico por esta última desempenhado na formulação dos programas de estabilização. Não raro, as dificuldades de diagnóstico do processo inflacionário e de prescrição de política econômica associadas aos diversos paradigmas podem ser sintetizadas em ambigüidades enraizadas logicamente no comportamento dos juros.

A segunda seção do trabalho trata da fase heróica do inercialismo, quando, no início dos anos 80, a economia brasileira sofria com a imposição de uma aguda restrição externa, e o diagnóstico da inflação inercial possibilitava uma postura crítica em relação à política econômica de então, conduzida de acordo com o receituário da ortodoxia. Na terceira seção, mostra-se como, a partir de 1984, o alívio obtido na restrição externa e a possibilidade concreta de implementação de um programa de estabilização nos moldes heterodoxos acabaram por provocar sérios desacertos no discurso econômico inercialista. A quarta seção do trabalho examina as prescrições e as ambigüidades das abordagens que procuraram explicar o movimento de inflação crescente experimentado pela economia brasileira, durante a segunda metade da década de 80 e na primeira dos anos 90. Destaca-se, então, em duas subseções, as proposições das principais vertentes do monetarismo e do revisionismo inercialista que acabou inspirando a formulação do Plano Real. Na conclusão, procura-se sintetizar os resultados da análise desenvolvida nas demais seções, objetivando, também, a identificação de alguns pontos críticos da evolução e da condução da política econômica do Real.

1. AJUSTE ESTRUTURAL E INFLAÇÃO INERCIAL

Ao longo dos últimos dez anos, o paradigma da inflação inercial vem servindo de base à formulação de praticamente todos os programas de estabilização implementados no Brasil. De acordo com ele, o nível corrente da taxa média de crescimento dos preços na economia seria fundamentalmente explicado pelo componente, já contemplado nos modelos de inflação bipolares das décadas de 50 e 60, da inércia inflacionária.2

Ao minimizar a influência sobre a dinâmica dos preços do outro componente presente naqueles modelos, a saber, do excesso de demanda agregada, a tese inercialista conduziria naturalmente à busca de uma associação entre os deslocamentos observados nos patamares da taxa de inflação

e o random walk dos choques de oferta.3 Não é de se estranhar, portanto, o desprezo original demonstrado por seus defensores em relação aos programas de estabilização que postulavam o manejo clássico das políticas fiscal e monetária como meio de contenção da demanda agregada.4

Na verdade, como ficará claro ao longo do texto, a natureza do discurso heterodoxo é sensivelmente alterada com a passagem do tempo, aproximando-se bastante das teses conservadoras, na medida em que malogram os sucessivos programas de estabilização que nele buscavam inspiração. Nessa perspectiva, desde que passa a se desenvolver com mais intensidade, o debate dos inercialistas com a ortodoxia pode ser demarcado por quatro períodos distintos,5 ao longo dos quais as principais divergências teóricas seriam, também, abordadas de variadas formas.

O primeiro momento marcante do debate ocorre no início dos anos 80, em meio à recessão econômica que se instalara com a crise cambial deflagrada pela moratória mexicana. Às elevadas taxas reais de juros internamente praticadas associava-se, então, um patamar da taxa de inflação que, desde 1980, havia alcançado relativa estabilidade6 em torno de 100% a.a. Diante do caráter conservador, nitidamente contencionista (recessivo) da política econômica adotada, o discurso heterodoxo procurava acenar com estratégias alternativas de estabilização, articulando-se em duas frentes distintas.

Em primeiro lugar, dadas as novas condicionantes externas, era enfatizada a necessidade tanto do aumento quanto da reorientação (para o setor de tradeables) do fluxo agregado de investimentos na economia, de forma a promover seu ajustamento estrutural. Este último deveria proporcionar, simultaneamente, o alívio à restrição externa, o reemprego dos recursos produtivos (força de trabalho e estoque de capital) e a estabilidade do processo inflacionário. Surpreendentemente, a receita heterodoxa tinha caráter trivial:

A fim de estimular o investimento necessário para sustentar superávits comerciais expressivos, em face das taxas positivas elevadas de

3 “Na verdade, a maioria [?] dos economistas, hoje, está convencida de que a inflação do país tem uma relação pouco significativa com as teorias de excesso de demanda, tanto do tipo monetarista como do keynesiano” (Bacha, 1986, p. 126). Para a interpretação que atribui os deslocamentos da taxa de inflação na economia brasileira, desde os anos 70, à ocorrência de choques exógenos de oferta, vide, por exemplo, Arida e Lara Resende (1986), Bacha (1989), Lopes (1986). 4 “O importante é compreender que a indexação, formal ou informal, introduz uma rigidez para baixo no processo inflacionário, o que torna a relação entre custos e benefícios da utilização de políticas tradicionais de controle de demanda de tal forma desfavorável que não há como conseguir ganhos expressivos apenas através do controle monetário ou fiscal” (Lara Resende, 1985, p.129). 5 Estes últimos ligados, naturalmente, a conjunturas particulares da economia brasileira. 6 Esta estabilidade fechava um surto de aceleração inflacionária na economia brasileira, após significativo encurtamento do período de indexação dos salários em geral, do segundo choque do petróleo e da maxidesvalorização de 30% do cruzeiro em relação ao dólar em fins de 1979.

juros, deve-se contrabalançar seu efeito inibidor através de uma taxa de câmbio muito depreciada. Como uma desvalorização substantiva do câmbio aceleraria a inflação, realizar o ajuste estrutural sob altas taxas positivas de juros acarretaria taxas de inflação significativamente maiores do que aquelas observadas durante o ajuste recessivo. Para evitar a aceleração inflacionária durante o ajuste estrutural, é necessário reduzir permanentemente as taxas de juros (Arida e Lara Resende, 1985, p. 17).7

Da argumentação desenvolvida no artigo extrai-se, na verdade, uma visão peculiar de funcionamento da economia brasileira e que, nesse sentido, deveria inspirar a realização de seu ajustamento estrutural. Sinteticamente, as relações funcionais entre as principais variáveis macroeconômicas envolvidas podem ser colocadas nos termos abaixo.

O processo de arbitragem presente no mercado de ativos imporia uma correspondência positiva entre os níveis reais das taxas monetária de juros e de lucro na indústria. A fixação da taxa real de juros determinaria, então, a magnitude da taxa de lucro industrial, implicando, ainda, a existência de uma relação inversa entre os níveis das taxas reais de câmbio e de salário médio pago aos trabalhadores. Como as autoridades monetárias eram supostamente responsáveis pelo controle das taxas de juros e de câmbio em termos reais, poderiam, também, de maneira indireta, regular os níveis salariais reais. Por outro lado, o regime prevalecente de indexação dos salários estabeleceria uma ligação entre seus níveis reais médios e de pico, vale dizer, quanto mais baixos estivessem os salários médios em relação aos de pico na economia, mais elevado seria o patamar de equilíbrio da taxa de inflação. Esta última, por sua vez, era vista também como uma variável perniciosa (inversamente relacionada) à possibilidade de obtenção de equilíbrio nas contas públicas, o que dava margem ao entendimento de que a inflação é um mecanismo de proteção do valor líquido das firmas, à custa dos trabalhadores (porque reduz os salários reais) e do equilíbrio do orçamento (porque aumenta o valor real dos subsídios) (Arida e Lara Resende, 1985, p. 13).

7 Em flagrante confronto com o receituário ortodoxo então implementado, um menu similar de medidas de política econômica já havia sido sugerido à época de forma ainda menos verossímil, embora muito mais sarcástica, por Arida (1983). Deve-se observar nesse sentido, ainda, que a patente trivialidade da proposta anterior não se justificaria — segundo pelo menos um de seus mentores — apenas em função de uma situação econômica particular, caracterizada pelo alto desemprego dos recursos produtivos durante uma recessão generalizada. Ao contrário, como mostrar-se-á adiante, as medidas de contenção inflacionária nos termos acima propostos deveriam ser aplicadas a fortiori no caso em que a economia, embora contando com relativo equilíbrio nas contas externas, experimentasse, também, forte aquecimento da demanda agregada e a progressiva elevação dos níveis de atividade e de emprego da força de trabalho.

Desse ponto de vista, portanto, patamares distintos da taxa de inflação estariam refletindo, necessariamente, alternativos estados reais de equilíbrio do sistema econômico8 ou, ainda:

Em outras palavras, o fato de a inflação ser inercial e, nesta medida, relativamente antecipável, não implica que o funcionamento do sistema econômico seja o mesmo, qualquer que seja o patamar estável de inflação (Arida e Lara Resende, 1985, p.14).

Compreende-se, desse modo, que a manutenção da taxa de inflação (e, assim, dos níveis médios de salário real) na economia exigiria, em face da desvalorização do câmbio, uma queda compensatória permanente das taxas reais de juros. Ainda, a esse respeito, deve-se ressaltar que o saldo líquido da política monetária contencionista era considerado fortemente negativo: o impacto nocivo da elevação dos juros pelo lado da oferta agregada (aumento das margens de lucro das empresas) eliminaria, com sobras, qualquer ganho no front inflacionário eventualmente obtido pelo lado da demanda (queda dos níveis de atividade econômica e de emprego dos recursos produtivos).

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